Los últimos datos facilitados por la CFTC muestran que la confianza de los inversores en el dólar estadounidense sigue mejorando. Durante la semana de referencia, la posición corta total en USD disminuyó en 7.900 millones hasta -1.330 millones, es decir, casi se liquidó. El euro y el dólar canadiense fueron los que más sufrieron, pero hay que señalar que todas las divisas se vendieron sin excepción.

También cabe destacar el crecimiento de la posición larga en oro en 3.300 millones, el posicionamiento alcista total alcanzó los 76.300 millones. Se trata de una sobreponderación muy significativa, que demuestra que a pesar de la creciente demanda del dólar, la demanda de oro crece aún más rápido, y esta tendencia puede indicar la preparación de una nueva oleada de crisis, ya que el oro sigue siendo el principal activo de protección.

La principal razón del aumento de las expectativas en torno al dólar es la reevaluación de la trayectoria de recorte de las tasas de la Fed, que ha pasado de ser abrupta a ser más suave. Mientras que tras la reunión de la Fed en septiembre los mercados estaban prácticamente seguros de un recorte total de tasas de 75p para finales de año, ahora sólo ven 50p de posibles recortes con el riesgo de que incluso este ritmo se ajuste a favor de un solo recorte. Tal ajuste mejora seriamente las expectativas para los rendimientos implícitos de los Tesoros de EE.UU., especialmente porque algunos de los otros bancos centrales están, por el contrario, ajustando sus posiciones a favor de un recorte de tipos más rápido.

Mientras tanto, hay buenas razones para suponer que el dólar no podrá disfrutar de la ventaja de un cambio en las expectativas de tasas durante mucho tiempo - la situación económica en EE.UU., a pesar de los informes bastante confiados, sigue cambiando rápidamente hacia una posible recesión. El rendimiento del bono Tips a 5 años, que refleja con bastante precisión las expectativas de inflación en el entorno empresarial, formó un mínimo en la primera quincena de septiembre, tras lo cual reanudó inesperadamente un rápido crecimiento. Esto significa que hay muchas posibilidades de que la inflación repunte en los próximos meses, lo que inevitablemente presionará a la Reserva Federal para que recorte más las tasas.

Entre estos marcadores figuran una fuerte desaceleración del crédito, principalmente en los sectores del consumo y empresarial, que suele preceder a una recesión, y el aumento de la morosidad de los préstamos. El problema del aumento de los pagos de intereses debido a los elevados tipos de interés está creciendo como una bola de nieve en la estructura presupuestaria estadounidense: mientras que los pagos supusieron el 7,7% del presupuesto en 2017/19, aumentaron al 8% en 2022, al 10,2% en 2023 y al 13,1% este año. Cuanto mayores sean los pagos, mayor será el déficit presupuestario, que ya ha alcanzado los 2 billones este año, y si llega una recesión, combatirla requerirá un aumento del gasto público, lo que aumentará el déficit a 3 billones o más muy rápidamente. Mayor gasto significa mayor deuda pública, y mayor deuda pública con tipos de interés elevados significa un crecimiento más rápido de la parte del presupuesto correspondiente al pago de intereses. Se trata de un círculo vicioso que sólo puede romperse mediante un rápido recorte de las tasas de interés de la Reserva Federal.

Consideramos que la actual estabilidad del dólar es temporal. Hay que esperar nuevos datos sobre PMI, inflación y tasas de crecimiento del PIB, y si muestran una ralentización de la actividad, las previsiones de tasas de la Fed se ajustarán de nuevo a favor de un recorte más rápido. La amenaza de recesión es cada vez más fuerte, no más débil, y una vez que los mercados reevalúen la amenaza, la Fed se verá obligada a reaccionar.